在公司设计股权结构时，宁可“一股独大”，也不要形成“两党制”、“多党制”，否则，后患无穷 A<esMDX
三则案例的启示 |V#h
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案例一 B\BxF6 y
2007年7月，真功夫引入了两家风投，今日资本投资一（香港）有限公司和中山市联动创业投资有限公司联合向真功夫投资1.2亿元人民币，引资后的真功夫餐饮管理有限公司注册资本为6813.1868万元人民币。其中，蔡达标持股比例为37.61%；潘宇海持股比例为37.61%；东莞市双种子饮食有限公司持股比例为15.78%；今日资本投资一（香港）有限公司持股比例为4.5%；中山市联动创业投资有限公司持股比例为4.5%。而在双种子公司的股权结构中，蔡达标、潘宇海各占50%的股份。蔡达标与潘宇海对真功夫的持股权完全相等。蔡达标是潘宇海的姐夫。后来，蔡达标的“桃色新闻”事发，蔡达标与潘宇海的姐姐潘敏峰“秘密离婚”的事实被暴露，蔡潘之间关系决裂，导致两家之间争斗不止，危及公司稳定。蔡达标也被潘家举报侵吞公司财产，公安机关介入调查，蔡达标被捕入狱，检察机关提起了公诉，法院已经开庭审理了四次，至今还没有下达判决结果。此前真功夫规划的2010年上市的蓝图也化作泡影。两家投资者已经投资五六年了，但被投资企业的上市仍遥遥无期。 kWs "v6B
案例二 6 |*em4
宏智科技于2002年7月在上海证券交易所挂牌上市，募集资金3.3亿元。上市后，公司股本结构如下：1.王栋，18.03%；2.李少林，15.79%；3.福建大乾数字信息有限公司，13.15%；4.泉州市闽发物业发展有限公司，5.21%；5.陈大勇，4.45%；6.朱芳，4.14%；7.石狮融盛企业集团公司，2.87%；8.社会流通股，36.36%。这里面分为两派，一派是创业元老，一派是后来引入的投资者。林起泰和王栋是创业元老。林起泰时任董事长，王栋则是董事、总经理。林起泰通过福建大乾数字信息有限公司（大乾公司）持有宏智科技的股权。投资者是泉州市闽发物业发展有限公司（闵发公司）和石狮融盛企业集团公司（融盛公司）。他们是宏智科技后来引入的战略投资股东，实际控制人均是吴永红。第二大股东李少林属于中立者，是双方拉拢和“统战”的对象。宏智科技上市后形成的相对分散的股权结构，为公司以后控制权的激烈争夺埋下了伏笔。由于以王栋、林起泰为代表的宏智科技创始元老与增资后引入的股东在公司运作方式上产生分歧，林起泰的董事长职务被免，王栋的董事、总经理职务也被罢免，黄曼民出任董事长。王栋、林起泰奋起还击。2003年11月，大股东王栋向现任董事会提议召开临时股东大会，以便改选现任董事会和监事会成员。王栋按预定日期于2004年1月11日召开临时股东大会。当日，现任董事长黄曼民到场要求主持临时股东大会，遭到拒绝。黄曼民当即宣布改变临时股东大会会议地点，致使临时股东大会同时在两处召开，并产生两种不同表决结果，王栋主持召开的临时股东大会表决产生了新的董事会和监事会；黄曼民主持召开的临时股东大会则否决了王栋的有关改选提案，坚持现任董事会和监事会继续留任。由此，该公司出现两个并立的董事会。双方的律师出具的股东大会见证意见均认为己方的股东大会决议合法有效。随后，“双头”董事会一直各行其是，各自以公司名义就同类信息发布公告。2004年2月4日，该公司被上海证券交易所以“治理混乱”为由实行了特别处理。这一内斗的结果是：主要生产经营人员流失，主要客户和供应商的关系链条基本破裂，核心技术和设备已不能跟上技术创新步伐，原有电信服务系统支撑业务陷入全面停滞。2008年6月18日，宏智科技被华丽家族借壳，公司更名为“华丽家族股份有限公司”。 "I.PV$Rxl
案例三 wmh[yYWc
1977年1月，“苹果电脑有限公司”在美国硅谷注册成立，股权比例为史蒂夫·乔布斯、史蒂夫·沃兹以及马库拉各占30%，工程师罗德·霍尔特（Rod Holt）占10%。在这样的股权结构下，乔布斯的股权比例太低，根本控制不了苹果公司。1985年5月，由于公司内部的权力斗争，获得董事会支持的苹果电脑公司CEO斯卡利（Sculley）解除了乔布斯的所有职务，只保留一个不能做出任何实质决策的董事长的空头衔。9月，乔布斯辞去董事长职务，正式离职。作为苹果公司的创始人，乔布斯被自己一手创办的公司踢出家门。失去乔布斯的苹果就像失去娘的孩子，失去灵魂的躯体一样，六神无主，逐渐滑入低谷。幸亏有一个热心投资人马库拉，在马库拉的牵头、撮合和努力下，乔布斯才重回苹果，挽救了苹果，使苹果焕发了第二春。 !e*BQ3
这三个案例提出了一个问题：什么样的股权结构才算合理？ '(M8D5?N-
“一股独大”还是“两党制”？ S'"( zc3 =
宏智科技股权纠纷发生之后，笔者查阅其2002年上市时的招股说明书（摘要），丝毫没有发现公司披露了治理结构或股权纠纷的风险。其上市公告书则宣称：“公司目前的股权结构较为合理，符合现代企业制度中科学法人治理结构的要求，有利于公司的科学决策。” _l}"gUti w
以前，中国股市存在着股权分置，上市公司股东所持有的、向社会公开发行的股份在证券交易所上市交易，称为流通股，而公开发行前股份暂不上市交易，称为非流通股。大股东的股份大都是非流通股。这一制度安排使上市公司或大股东不关心股价的涨跌，与此同时，民营企业的大股东往往觊觎上市公司巨额的募集资金，想据为己有或挪作他用。这时候，大家发现，“一股独大”导致“一言堂”，无人能够制约，大股东占用、挪用甚至掏空上市公司募集资金的案例频频发生，于是，在公司治理和股权结构安排方面，比较推崇股权多元化、分散化，股权之间的制衡，反对“一股独大”。股权分散不但不被视为风险因素，反而视为是股权结构合理、科学的表现。而“一股独大”则是风险因素。 Q$_S/d%*
但股权分置改革完成后的今天，我们又发现，一方面上市公司募集资金的监管越来越严，保荐人和独立董事都在监督着募集资金的使用，大股东占有、挪用甚至掏空上市公司募集资金的阻力空前增大；另一方面，大股东的利益可以直接在股价上得以反映和体现，大股东占有、挪用甚至掏空上市公司募集资金的动力消除了。因此，“一股独大”不再是上市公司募集资金被占有、挪用甚至掏空的风险因素了。与此同时，我们也发现，股权太分散，实际控制人所控制的股份太少的话，其控制权容易被挑战，容易发生股权斗争和内讧，反而成了风险因素。 _U<sz{6
因此，现在看来在公司设计股权结构时，宁可“一股独大”，也不要形成“两党制”、“多党制”。天上不能出现两个太阳。一个企业不能出现两个核心。“轮流坐庄”的想法在政治上可以成功，但在一个企业却难以成功。真功夫当初也曾约定“轮流坐庄”，但最后并未实现。一个“中心”谓之“忠”，两个“中心”谓之“患”。水泊梁山出现两个中心的时候，晁盖不服宋江，为显示自己而好战心切，最后反而丢了性命。一个团队的合理搭配应该是成员之间性格互补，能力互补，角色互补，相互欣赏，相互佩服，相互依靠，相互配合，相互补台，而不应该同时出现两个互不服气的“强人”。俗话说得好：“一山不容二虎，除非一公一母”。 g:bw;6^ u
因此，中国证监会在判断“团队控制”之时，如果在一个团队里，“发行人最近三年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人发生变化，且变化前后的股东不属于同一实际控制人，视为公司控制权发生变更”。这种强调“老大”一直都是“老大”的做法，其道理就在这里。 qE73M5L&
所以，我们主张，在公司的股权结构设计时，宁可“一股独大”，也不要形成“两党制”、“多党制”。否则，后患无穷。尤其是对于企业的灵魂人物，创始之时，让他持有51%以上，甚至67%以上的股权也是非常必要的。当然，股权也不能太集中，集中度达到80%以上也不好，要让出一部分分给核心管理人员和外来的投资者。 zRDBl02v$T
投资者投资某家公司之后，公司需要完善和规范的方面很多。这些方面，很多都是小毛病，无关身体健康之根本，只要肯下功夫，付出成本，一般都能规范。而唯独公司的股权结构，一旦存在隐患，后续改动的成本非常大，甚至是不可改动的。这是公司的大毛病。投资者不可不小心。 /I@nPH<y
对于很多企业老板来讲，总觉得规范公司治理是一句空话。其实，通过以上三个案例可以看出，这不是空话，而是有实实在在内容的。理解不好这句话，轻则公司动荡，员工流失，业绩下滑，重则关门破产，扫地出门，甚至有可能因“侵吞公司财产”而遭遇牢狱之灾。 n DLr17
投资者与创业者的角色定位 )r _zM~jI
雷士照明创立于1998年，创始人为吴长江。2006年8月，软银赛富投资雷士照明2200万美元，占股35.71%，接近吴的持股比例41.8%。2008年，高盛与软银赛富联合向雷士照明投入4656万美元，其中高盛出资3656万美元、软银赛富出资1000万美元。软银赛富的持股比例达到了30.73%，超过吴长江的29.33%，成为第一大股东。吴长江跌为第二大股东，高盛为第三大股东。不过，雷士照明瞄准的是香港上市。根据香港的上市规则，最大的控股股东和实际控制人变更不影响上市，只要在相同的管理层下持续经营三年即可。2010年5月20日，雷士照明在香港联交所主板上市（股票代码：2222 HK）。软银赛富的股份摊薄至23.41%，高盛持有的股份摊薄至7.15%，但软银赛富为第一大股东、吴长江第二大股东的格局未变。2011年7月21日，雷士照明引进法国施耐德电气作为策略性股东，施耐德受让了雷士照明9.22%的股份，成为第三大股东。软银赛富仍为第一大股东、吴长江仍为第二大股东，高盛则成了第四大股东。2012年5月25日，雷士照明突然发出公告：年近“知天命”的吴长江辞去雷士照明董事长、CEO职位，二股东软银赛富首席合伙人阎焱接任董事长，CEO职位则由三股东施耐德高管张开鹏替代。此后，雷士照明的股价大跌。2012年12月27日，德豪润达公告称，拟通过全资子公司德豪润达国际(香港)以总价13.4亿元获得雷士照明合共20.05%股份，成为雷士照明第一大股东，吴长江则通过定增成为德豪润达第二大股东。2013年1月11日，雷士照明董事会正式任命了吴长江为CEO，德豪润达的董事长和总经理王冬雷为雷士照明非执行董事。据悉，吴长江回归董事会在走法律程序，阎焱目前仍任雷士照明董事长。对此，阎焱回应称自己“希望明天就辞掉董事长”，董事会“从来都欢迎吴长江的回来”，他心目中理想的董事长人选正是吴长江。 /L,VZ?CmtK
对于吴长江与阎焱的冲突，有人戏称是“长江水”和“三把火”(焱)“水火不容”，其实这是不同的背景、文化之间的冲突。阎焱希望用上市公司规则来约束雷士，“不要背着董事会行事，不要把公司据为己有，公司不能给他乱搞”。但吴长江要的是“家天下”，他欣赏刘邦，“刘邦带兵打仗不如韩信，治理国家不如萧何，出谋划策不如张良，但是他能把这些人团结在他下面，帮他打天下，我认为刘邦更了不起。”从更深层次的原因来讲，是股权结构不合理所带来的。 |ho|Kl `=
企业要发展壮大，没有私募融资的支持不行。但企业太小，所需资金太多，只能以稀释股权为代价来换取PE的资金注入。但作为PE，也一般都认为入股价格越低越好，获得的股权比例越多越好。其博弈的结果，既有可能就会出现像雷士照明这样，股权稀释太多，创始人持股比例太低。在此情况下，如果去境外上市，可能所受的影响不会太大。但此时，投资者需要明白自己不要试图去取代创始人，不要以为引入职业经理出任CEO就能玩转这个企业。在中国这样的“人情重于法理”的文化背景下，无论是挑战黄光裕的职业经理人陈晓，还是太子奶案例中得到当地政府支持的文迪波，抑或是本案中的阎焱支持下的张开鹏，都没有成功。投资者要时刻尊重企业的创始人，自己搭乘企业上市的班车获得自己应该得到的那份利润即可。投资者也要做“有限政府”。 9
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对于投资者的定位，马云的体会是比较深刻的。马云说，“跟风险投资谈判，腰挺起来，但眼睛里面是尊重。你从第一天理直气壮，腰板挺硬的时候，当然，别空说。你用你自己的行动证明，你比资本家更会挣钱。我跟VC讲过很多遍，你觉得你比我有道理，那你来干，对不对？”马云认为，创业者和风险投资商是平等的，VC问你100个问题的时候你也要问他99个。在你面对VC的时候，你要问他投资你的理念是什么？我作为一个创业者，如果企业最倒霉的时候你会怎么办？如果你是好公司，七八个VC会追着你转。追着你转的时候让他们把帮助你的计划和方法写下来，同时你的承诺每年都要写下来，这是互相的约束，是婚姻合同。跟VC之间的合作是点点滴滴，你告诉他我这个月会亏、下个月会亏，但是只要局势可控VC都不怕，最可怕是局面不可控。所以跟VC之间的沟通交流非常的重要，不一定要找大牌，跟VC沟通过程当中，不要觉得VC是爷、VC永远是舅舅。你是这个创业孩子的爸爸妈妈，你知道把这个孩子带到哪去，舅舅可以给你建议、给你钱，但是把孩子养大的职责是你，VC不是来替你救命的，只是把你的公司养得更大。 S7SD$+fX
投资者永远是企业的“舅舅”，不是“父亲”。创业者才是企业的“父亲”。投资者不能走到前台，要当企业的父亲。创业者也不能拱手将企业的控制权让给投资者，自己退居二线。这个定位不能变，否则就会出乱子。 K1c@]]y)
当然，我们也不是一概反对投资者持有大股权。笔者的意思是，即使投资者持有大股权也不要罢免创业者。与创业者合不来，就早点儿套现退出。合得来，就长期持有。不过，话说回来，人一旦拥有了控制权，看着创业者不顺眼了，即使现在不想罢免他，也保不准未来不会。鳌拜与康熙之间，慈禧与光绪之间，关系都不好处。更重要的是，企业家也不能犯糊涂，拿自己的控制权做交易，除非你真的想甩手不干，退居二线。 sG{hUsPa
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